התיק של ינון

אחרי הירידות, שתי מניות ישראליות עם אפסייד עצום

28/09/2012 • ינון אריאלי

בניגוד לשווקים רבים בעולם שחוו עליות, שוק המניות הישראלי התייבש השנה – הזרים עזבו, גם המשקיעים הישראלים ירדו לבונקר האג”חי, שוק ההנפקות דמם, הפירמידות התחילו להתפרק אחת אחרי השנייה, והרגולציה התגברה בצורה משמעותית. כל הדברים האלו הובילו לירידות שערים לא מבוטלות במניות רבות. השאלה הגדולה היא האם עכשיו זה זמן טוב להיכנס לשוק המקומי?

אחד האינדיקטורים המהימנים ביותר לבדוק את זה, הוא היחס בין שווי השוק של כל החברות הציבוריות במשק לתמ”ג (תוצר מקומי גולמי) של המדינה. זהו מעין מכפיל מכירות של המדינה כולה, בדומה למכפיל המכירות של חברה בודדת (שווי השוק שלה לחלק לסך המכירות), ולכן הוא עשוי לרמז על רמת התמחור של המניות בשוק.

מכיוון שהחברות הציבוריות מייצגות רק חלק מהחברות במשק, היסטורית, השוק יסחר במחיר הוגן כאשר היחס נע בין 0.75 ל- 0.9. יחס נמוך יותר מרמז כי השוק זול, ויחס גבוה יותר אומר שהשוק יקר. לראיה, בשיא של 2007, עמד המכפיל הזה על 1.2 בשוק הישראלי, ובשפל של סוף 2008 הוא צלל ל- 0.55. אלו נקודות קיצון בהן היה קל להבין שמדובר בשוק יקר או זול באופן קיצוני. היום, לאחר הירידות של השנתיים האחרונות, המכפיל הזה עומד 0.65 בשוק הישראלי, מתחת לתחום ההוגן. לשם השוואה בשוק האמריקני עומד מכפיל שווי השוק לתמ”ג על 0.94. זה לא אומר שהשוק האמריקני יקר והישראלי זול, אבל זה מרמז שהשוק הישראלי אטרקטיבי להשקעה בתקופה הנוכחית (אגב, אם אתם רוצים לדעת אם השוק זול או יקר בכל נקודת זמן באמצעות האינדיקאטור הזה, אתם מוזמנים להיעזר בברומטר השוק שנמצא באתר “התיק שלי“).

דרך נוספת לבחון את השוק, היא באמצעות היקף ותמהיל הנכסים בקרנות הנאמנות. הקרנות הן כלי ההשקעה הפופולארי ביותר בקרב המשקיעים הישראלים (למרות שתעודות הסל נושפות בעורפן), ולכן הן משקפות את הלך הרוח של המשקיע הישראלי הממוצע. אין בעיה להוכיח כי המשקיע הישראלי הממוצע קונה ביוקר ומוכר בזול, ולכן דרך יעילה לאתר שוק הנסחר בחסר, היא למצוא את הזמנים בהם המשקיעים מוכרים מכל הבא ליד.

שוויין הנוכחי של הקרנות שווה פחות או יותר לשוויין מלפני שנתיים, אולם תמהיל ההשקעה בתוכן השתנה לגמרי: היקף הנכסים בקרנות המנייתיות התכווץ ביותר מ- 30% בעוד היקף הנכסים בקרנות הכספיות נסק ב- 80%. גם הפעם, נראה כי ההאטה בצמיחה במשק ושלל הסיכונים הגיאו-פוליטיים המקומיים, הובילו את המשקיעים לפחד מהמניות, לצאת מהשוק, והיום – כאשר הוא נראה אטרקטיבי, הם לא שם. כשכולם בבונקר של הקרנות הכספיות והתשואות של האג”ח הממשלתיות בשפל, זאת עוד מוטיבציה להעדיף את האפיק המנייתי.

כידוע, אין לי כישורי ראיית הנולד, ולכן אני לא אומר לכם לרוץ ולקנות מניות מכל הבא ליד. גם כאשר השווקים זולים, הכרחי לבחור את המניות שאתם קונים בפינצטה. בטור של שבוע שעבר הצעתי לכם מגוון דרכים לאתר רעיונות השקעה מעניינים, והפעם, לרגל פתיחת השנה החדשה, רציתי להציג לכם שני רעיונות משני קצוות הבורסה – אחת קטנה ובעלת סחירות נמוכה, והשנייה גדולה הרבה יותר. המשותף לשתיהן הוא האפסייד המשמעותי שיש להן, ויש סיכוי טוב שנראה לפחות חלק ממנו נסגר עוד השנה.

סינרג’י כבלים – מפשיטת רגל לרווחיות חיובית

בשנים האחרונות אנחנו רואים חברות רבות שמגיעות לחדלות פירעון, אבל רק בודדות מתוכן כבר הספיקו לחזור לפסים חיוביים. סינרג’י כבלים היא דוגמא טובה לחברה כזו (ואני חייב לתת קרדיט לאדם בשם מוטי שסיפר לי עליה לפני מספר חודשים). סינרג’י היא יצרנית כבלי הכוח (חשמל) הגדולה בארץ, ובין לקוחותיה אפשר למצוא את חברת החשמל וחברות נוספות ברחבי העולם. אחרי הגיאות ב- 2006-2007, אז חצו מכירות החברה השנתיות את מיליארד השקלים, הגיע השפל.

ההאטה הכלכלית בעולם ונסיקת מחירי חומרי הגלם, הובילו את החברה לעבור להפסדים ולבעיות מימוניות חמורות בין השנים 2008 ל- 2010. המצב היה כה גרוע, שהחברה לא יכלה לעמוד בתשלומי הריבית למחזיקי האג”ח שלה, והוצמדה לה אזהרת “עסק חי”, שרמזה שסופה מתקרב. בעקבות זאת, שער המניה צלל מ- 144 אגורות בתחילת 2007 ל- 9 אגורות בתחילת השנה.

אבל, במחצית השנייה של 2012 חל המפנה – החברה התעשתה, חתמה על הסדר חוב עם בעלי האג”ח, שעיקריו שינוי שיעור הריבית ודחיית מועדי הפירעון של האיגרת, והזרמת 7.5 מיליון שקלים על ידי בעלי השליטה בחברה. בנוסף, החברה עברה רה-ארגון מקיף שכלל החלפת אישי מפתח בהנהלה, מכירת נכסים שאינם נכסי ליבה כדי לשפר את מצבה הפיננסי, והתאימה את מדיניות השיווק והמכירות בארץ ובחו”ל לשינויים הכלכליים בעולם. מאמצי ההתייעלות נשאו פרי, הערת ה”עסק חי” הוסרה, והחברה חזרה לרווחיות בשנה האחרונה.

מובן שעדיין מדובר בחברה ממונפת למדי – יש לה חובות של 114 מיליוני שקלים, וזה סיכון. מצד שני, במחצית הראשונה של 2012 החברה הציגה הכנסות של 371 מיליוני שקלים, כאשר 195 מיליון מתוכם היו ברבעון השני, גידול של 24% בהשוואה לתקופה המקבילה ב- 2011. מה שיותר חשוב, זה שהחברה צמצמה את התלות שלה במכירות לשוק המקומי ולחברת החשמל, והגדילה את נתח המכירות המיועדות לייצוא. לפי קצב המכירות של הרבעון האחרון, סינרג’י כולה לחזור לרמת הכנסות שנתית גבוהה מ- 800 מיליון שקל בשנים הקרובות. תחת הנחת שיעורי הרווחיות הגולמית והתפעולית שהיא מציגה בשנה האחרונה, אפשר להעריך שהחברה תצליח לעמוד בהתחייבויותיה לספקים, לבנקים ולמחזיקי האג”ח, ולכן הסיכון הפיננסי בחברה מצומצם.

ואז, שאלו את עצמכם האם הגיוני שחברה שמרוויחה 10 אגורות למניה בשנה תיסחר במחיר של 16 אגורות, ובמחצית מההון העצמי שלה? נראה כאילו Mr. Market השתגע ומציע לנו את מניות החברה בחינם. גם כשאני עושה הערכת שווי מלאה לחברה, אני מקבל שהמניה שלה שווה לפחות 40-50 אגורות. בתרחיש יותר אופטימי, מחירים בטווח של 60-70 אגורות גם הם מתקבלים על הדעת.

אם אתם מאמינים שהחברה תצליח להחזיר את תשלומי הריבית והקרן למחזיקי האג”ח, פרט למניה, גם האג”ח שלה נראות מעניינות, ובמיוחד אג”ח א’ שניתנת להמרה למניות החברה (התשואה לפדיון ברוטו שלה היא 25%…). עם זאת, בשביל לקבל את התשואה הזו תצטרכו להחזיק את האג”ח בסבלנות עד סוף 2017, ובדרך עשויות להגיע לא מעט תהפוכות. לכן, ההעדפה שלי היא להשקעה ישירה במניה.

לסיכום, נקודת הזמן הטובה ביותר לקנות מניות של חברה, היא כאשר היא מתחילה את הסייקל הכלכלי החיובי שלה, כי אז המשקיעים עדיין לא הספיקו לקלוט את זה והיא נסחרת במחיר אטרקטיבי. לדעתי, זה בדיוק המקרה אצל סינרג’י כבלים. למרות שמחירה כבר הוכפל בחודש האחרון, לפי התוצאות הכספיות שלה המניה צריכה להיסחר במחיר גבוה לפחות פי 2-3 ויותר מהמחיר הנוכחי. אני יודע שחלקכם הולכים להתלונן בטוקבקים על הסחירות הנמוכה. אני מקבל את התלונות בהבנה, אבל מה לעשות – בעוד שנה כשהסחירות תהיה אולי נוחה יותר, המניה כבר תיסחר בנקודה גבוהה הרבה יותר, ולכן לדעתי נראה שזה שווה את המאמץ.

יואל – דיסקאונט עמוק על שווי האחזקות

למי שלא מכיר, יואל היא חברת אחזקות המשלבת פעילות בתחום הנדל”ן באמצעות אחזקה באיירפורט סיטי, המשכירה נכסים בנמל התעופה בן-גוריון, וחשיפה לתחום הנפט והגז באמצעות אחזקה בנפטא. כידוע, נפטא מחזיקה בחברות הגז/נפט ישראמקו, חנ”ל שותפויות ונפטא חיפושים, ולמעשה יש לה גם פעילות נוספת בתחום הנדל”ן המניב והמלונאות. עד כאן הכול ברור, אבל עכשיו העסק מתחיל להסתבך.

פרט להחזקה של יואל במניות נפטא ואיירפורט סיטי, היא גם מחזיקה מניות של חברת האם שלה, אקויטל, שגם היא מחזיקה במניות של נפטא. נפטא עצמה, האמא של ישראמקו, מחזיקה גם היא מניות של חברת האם – יואל. אם התבלבלתם, אתם בחברה טובה. מבנה ההחזקות הצולבות הזה הצליח לבלבל את כל המשקיעים, והוביל את יואל להיסחר בדיסקאונט ניכר על האחזקות שלה, לפחות 40% מתחת לשווי שלהן.

צריך לזכור כי מדובר בחברה עם פעילות נדל”ן מניב המייצרת תשואה דו-ספרתית על ההון העצמי, ובנוסף, בעלת חשיפה זולה לתחום השקעות הנפט והגז, שככל הנראה עומד להתחיל לזרום אל הצרכנים כבר ב- 2013. יותר מזה, יואל היא חברה יציבה, בלתי ממונפת יתר על המידה, והוצאות ההנהלה והכלליות שלה נמוכות. זאת תופעה מוכרת שחברת אחזקה נסחרת מתחת לשווי הנכסי שלה, אולם הפעם הדיסקאונט נראה גדול מידי, ואני מעריך שהוא ייסגר במהלך השנה הקרובה.

שתהיה שנה מוצלחת!

* * *

לצערי, תקנות הייעוץ הכללי החדשות של הרשות לניירות ערך אוסרות עלי להתייחס לתגובות שלכם בעמוד זה, ולכן אם יש לכם שאלות אתם מוזמנים לכתוב לי לאימייל yinon@bursa4u.com . הדברים מובאים לצורך מידע כללי בלבד ואין לראות בהם משום המלצה ו/או ייעוץ לגבי כדאיות ההשקעה בניירות ערך ו/או מכשירים פיננסיים אחרים. הדברים אינם מהווים תחליף לייעוץ ספציפי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכל העושה בהם שימוש עושה זאת על דעתו ועל אחריותו בלבד. לכותב אין רישיון ייעוץ השקעות והוא מחזיק את סינרג’ כבלים בתיק שלו.

דיון

  • חיים  30/09/2012

    ינון שלום,

    תודה על המאמר המעניין
    ייצור כבלי חשמל זה לא משהו שאמור לעבור בעתיד הקרוב לקהיר או סין? זה הייטקי או משהו ?
    יש להם עתיד בארץ או שהם כמו כל חברות הטקסטיל וכו’

    תודה וחג שמח , חיים

  • מנשה זיו  23/10/2012

    מה עושים עם טאואר?

השאר תגובה

* כתובת המייל שלך לא תפורסם
* אנו מנועים מלענות על שאלות בנוגע למניות ספציפיות