התיק של ינון

גם וורן באפט טועה: 4 כללי עשה ואל-תעשה בשוק המניות

11/03/2019 • ינון אריאלי
גם וורן באפט טועה: 4 כללי עשה ואל-תעשה בשוק המניות

וורן באפט נחשב למשקיע המצליח ביותר של ימינו, ומשיג תשואות גבוהות בעקביות כבר עשרות שנים, אבל גם הוא לא מושלם. בשנים האחרונות הוא קיבל לא מעט החלטות שגויות שהסבו לו הפסדים של עשרות מיליארדי דולרים. היכן שגה באפט ואיך אתם יכולים לעשות את זה נכון.

וורן באפט נחשב למשקיע המצליח ביותר בכל הזמנים. האיש בן ה-88, המכונה “האורקל מאומהה” על שם עיר מגוריו שבנברסקה בארה”ב, מחזיק בהון המוערך בלמעלה מ-80 מיליארד דולר, אותו צבר בהשקעות מוצלחות שונות לאורך חייו. באפט ידוע בהשקעות בהיקפים גדולים בחברות תעשייתיות, והגיח לתשומת הלב הציבורית בישראל כאשר רכש את השליטה ביצרנית כלי החיתוך ישקר של משפחת ורטהיימר בכ-4 מיליארד דולר. תיק המניות של חברת ההשקעות שבאמצעותה הוא מנהל את אחזקותיו, ברקשייר האת’וויי, הציג לאורך השנים תשואה ממוצעת של למעלה מ-20% בשנה, כך שאילו הייתם משקיעים 100 דולר במניות החברה בשנת הקמתה ב-1965, הם היו שווים היום כ-2 מיליון דולר.

אבל בשנים האחרונות נראה שוורן באפט מתקשה לנצח את השווקים. מצד אחד, מובן שקשה לגבור על המדדים כאשר אתה מנהל מאות מיליארדי דולרים, ובאפט התייחס לזה מספר פעמים בשנים האחרונות. מצד שני, נראה כי אסטרטגיית ההשקעות שלו, שהייתה איתנה לאורך עשרות שנים, עברה מספר שינויים שלא בהכרח היטיבו עם שיעורי התשואה שהתיק שלו מציג. לשמחתנו, לבאפט אין בעיה להודות בכישלונות והשגיאות שלו, כך שאנחנו יכולים ללמוד מזה ולתקן.

קשה לפגוע כשבוחרים מניה טכנולוגית בודדת

במשך עשרות שנים באפט הקפיד להשקיע בחברות הדור הישן כגון חברות תעשייתיות ביטוח, פיננסים, אנרגיה ומוצרי צריכה בסיסיים. הוא התרחק מחברות טכנולוגיות בטענה המוצדקת כי קשה מאוד להעריך את הצלחתן בעתיד הרחוק יותר.

באפט חרג ממנהגו זה כאשר ברקשייר האת’וויי רכשה מניות של IBM בשווי כ-10.7 מיליארד דולר בשנת 2011. למרות ההתדרדרות בתוצאות הכספיות של IBM לאורך השנים, באפט המשיך להחזיק במניות החברה עד שב-2018 הודה בטעותו ומכר את כל אחזקותיו בחברה. אחת הסיבות לדעיכה של IBM היה המעבר המהיר של לקוחות רבים משימוש בטכנולוגיית המידע הוותיקה, שהייתה אחת החוזקות של IBM, לטכנולוגיה מבוססת ענן, ו-IBM לא השכילה להיכנס לתחום הזה בזמן ואיבדה הכנסות. אף אחד לא יכול לחזות שינויים טכנולוגיים שכאלו, וזו בדיוק הסיבה בגינה באפט התרחק מהשקעה בחברות טכנולוגיות לאורך השנים.

למרבה הפלא, במקביל למכירת מניות IBM, באפט הגדיל עוד ועוד את השקעתו בחברה טכנולוגית נוספת – אפל, שמהווה כיום כחמישית מהתיק של ברקשייר התוואי.  כמו במקרה של IBM, גם את אפל באפט קנה על סמך מובילות השוק שלה בשנים האחרונות ותמחור אטרקטיבי ביחס למתחרות. אולם, גם היא מתקשה לאחרונה לשחזר את שיעורי הצמיחה שאפיינו אותה בעבר, עקב תחרות גוברת מול המתחרות ותמחור מופרז של המוצרים החדשים שלה, מבלי שהם יציגו פריצת דרך טכנולוגית מספקת. ללא צמיחה, גם מכפיל רווח של 15 בו נסחרת אפל, כנראה שאינו זול במיוחד, ואולי גם באפט הבין את זה ולכן הקטין את הפוזיציה באפל בכ-1% ברבעון האחרון.

באפט גם רכש מניות של חברת הטכנולוגיה אורקל בהיקף של כ-2.1 מיליארד דולר, ולמרבה הפלא מכר אותן תוך רבעון אחד בלבד, לטענתו, מפני שלא הכיר מספיק טוב את פעילות החברה. כנראה שבאפט עדיין לא למד את הלקח, היות ובמהלך הרבעון האחרון הוא שוב פעם חטא בטכנולוגיה, ורכש מניות של חברת שירותי הקוד הפתוח Red Hat בהיקף של מעל 730 מיליון דולר…

כלומר, כשוורן באפט מחליט לצאת מאיזור הנוחות שלו אל עבר חברות הטכנולוגיה, כנראה שעדיף לקחת את זה עם קורטוב של מלח.

“לעולם אל תפסיד כסף”

רבות נכתב על אסטרטגיית ההשקעות של וורן באפט. מיוחסת לו האמירה כי הכלל הראשון בהשקעות הוא: “לעולם אל תפסיד כסף”, והכלל השני הוא “זכור את הכלל הראשון”. הכוונה של באפט היא לרכישת חברות במרווח ביטחון מספיק גדול שיגן עליך מפני שגיאות התמחור שלך, המתבססות על תחזית תזרים המזומנים שתייצר החברה בעתיד. בהשקעה בקראפט-היינץ למשל, באפט לא עמד בכללים של עצמו.

ב-2013 באפט חבר לתאגיד הברזילאי 3G Capital כדי לרכוש את השליטה בחברת הרטבים המוכרת היינץ, וב-2015 הם היוו חלק משמעותי ממימון עסקת המיזוג עם קראפט בעבור 49 מיליארד דולר. קראפט-היינץ הפך להיות תאגיד המזון השלישי בגודלו בצפון אמריקה. לבאפט היו באותה העת למעלה מ-300 מיליון מניות בחברה וזמן קצר לאחר המיזוג הן היו שוות למעלה מ-30 מיליארד דולר. מאז, שווי המניה הלך והידרדר בהתאם להיחלשות בפעילות החברה ומחיקת חלק מהנכסים הלא מוחשיים שלה, ושווי האחזקה של ברקשייר האת’וויי בחברה נחתך ביותר מחצי. בהתייחסות לכך אמר וורן באפט כי הוא שגה ורכש את אחזקותיו בחברה במחיר גבוה מדי, וזה עלה לו בהפסד של הרבה כסף עד עתה.

אחת השגיאות של הנהלת קראפט-היינץ הייתה שהיא לא הפנימה את המעבר של הצרכנים למזון בריא יותר, והמשיכה לשווק את ה”מקרוני-אנד-צ’יז” ושאר המוצרים הוותיקים שלה, שחלק הולך וגדל בציבור כבר לא צורך אותם. למרות שהיום התמחור של המניה נראה הרבה יותר זול מבעבר, אם החברה לא תעשה מהפכה אמיתית במוצריה בשנים הקרובות, היא תמשיך לדעוך ובאפט יפסיד עוד כסף על ההשקעה הזו.

מתי למכור מניה?

אימרה נוספת המיוחסת לוורן באפט היא ש”הזמן הטוב ביותר למכור מניה הוא לעולם לא”, ובאפט אכן ידוע כאחד שמחזיק מניות למשך שנים ארוכות, לעיתים אף עשרות שנים. האם זה נכון? לא תמיד.

אחת האחזקות הוותיקות והמשמעותיות ביותר של באפט היא בחברת קוקה קולה העולמית, המהווה עדיין מעל 10% מתיק המניות של ברקשייר התוואי. המניה היא אמנם אחת ההשקעות המוצלחות ביותר של באפט – הוא קנה אותה לראשונה ב-1988 בכ-2.5 דולר וב-1998 היא זינקה לשיא של 42.6 דולר, אולם מאז ירד מחירה  ברציפות עד שב-2004 היא הגיעה לשפל של חצי מהשיא. לאחר מכן המניה התאוששה, אולם לקח לה לא פחות מ-20 שנה כדי לשוב למחיר השיא של 1998. היום היא נסחרת במחיר של 44.8 דולר, כלומר באפט שלא מכר אף יחידה מקוקה קולה לאורך כל הדרך, הרוויח על ההשקעה הזו בסך הכול 5% ב-21 שנה.

אם לוקחים בחשבון את הדיבידנדים שחולקו על ידי החברה, מדובר בתשואת דיבידנד ממוצעת של כ-3% בשנה. זו תשואה נחמדה, אבל ב-1998 ניתן היה לקנות אג”ח של ממשלת ארה”ב ל-10 שנים בתשואה לפדיון של 5.5% ולאחר הפדיון ב-2008 להחליף אותה לאג”ח חדשה בתשואה של כ-4%, כך שגם תשואת הדיבידנד של קוקה קולה כשלעצמה לא הצדיקה את המשך אחזקת המניה.

ב-1998, כשמנית קוקה קולה הגיעה לשיא, החברה נסחרה במכפיל מכירות של .511, תמחור גבוה בהרבה מהתמחור הריאלי עבור חברה בוגרת כמו קוקה קולה. לשם השוואה, פייסבוק נסחרת היום במכפיל מכירות של 8.6, ערך גבוה למדי כשלעצמו, אבל פייסבוק צומחת כ-50% בשנה לעומת קוקה קולה שבאותן שנים צמחה בשיעור של 2% בשנה בלבד.

לכן, הזמן למכור מניה, כולל את קוקה קולה, אינו “אף פעם”, אלא במועד שבו היא מגיעה לשווי ההוגן שלה. אין היגיון להמשיך להחזיק מניה הנסחרת בתמחור גבוה ממה שהיא שווה בפועל, ובוודאי לא בעידן המודרני בו תנודתיות המחירים של מניות גבוהה בהרבה מזו שהייתה במאה הקודמת. אילו באפט היה נוהג לפי הכלל הזה, כנראה שהוא היה מוכר את המניה כבר ב-1996-1997 ומאבד חלק מהתשואה שהיא הניבה עד 1998, אולם היו לו עשרות שנים בהן הוא יכול היה להשתמש בכסף כדי לרכוש מניות טובות יותר שיניבו לו תשואה הרבה יותר גבוהה במקום.

כשבאפט משקיע במה שהוא מבין כדאי להקשיב

ברקשייר האת’וויי היא חברת-ענק, שמנהלת מאות מיליארדי דולרים, ולכן הטעויות שוורן באפט מבצע מידי פעם מסבות לו נזקי ענק. למרות זאת, וורן באפט הוא עדיין אחד המשקיעים החכמים בעולם ההשקעות ולכן כדאי להמשיך לעקוב אחרי פעילותו.

ברבעונים האחרונים באפט חזר להשקיע בתחום שהוא מכיר היטב והשקיע בו בעבר – בנקאות ופיננסים. בין 10 האחזקות הגדולות של החברה ניתן למצוא היום מספר תאגידים בנקאיים בהם החברה מחזיקה מניות בשווי עשרות מיליארדי דולרים, כגון בנק אוף אמריקה (BAC), וולס פארגו (WFC), ג’י.פי מורגן (JPM), וגולדמן זאקס (GS). הבנקים הגדולים בארצות הברית יציבים פיננסית יותר מתמיד, יכולתם להגדיל את מרווח האשראי גדלה בעקבות העלאות הריבית במדינה, ומניותיהם נסחרות בתמחור נוח להשקעה. נראה שמדובר בהשקעות איכותיות שיהיו מקור לתשואה גבוהה עבור באפט בשנים הקרובות.

השאר תגובה

* כתובת המייל שלך לא תפורסם
* אנו מנועים מלענות על שאלות בנוגע למניות ספציפיות