התיק של ינון

האם שוק המניות הישראלי יקר?

01/03/2010 • ינון אריאלי

וורן באפט אינו מרבה לדבר בפומבי. אבל, בסוף נובמבר 1999, כשהמדדים האמריקנים הגיעו לשיא, כמה חודשים לפני התפוצצות בועת ההייטק, בזמן שמרבית המשקיעים ציפו להמשך התשואות הדו-ספרתיות, הוא ניפץ את האופוריה ששררה בשוק, והעריך כי בניכוי האינפלציה שוק המניות יניב תשואה שנתית נמוכה מ- 4% בשנים הבאות. באפט יותר מצדק בהערכתו, ובשלוש השנים שלאחר מכן השווקים בעולם צללו בחדות. גם באוקטובר 2008, חזר באפט אל מרכז הבמה. הפעם, הוא טען כי “המניות כמעט לבטח ינצחו את המזומנים בעשור הקרוב, ובהפרש משמעותי”. בינתיים, הוא צודק בגדול. אבל, האם העליות החדות של 2009 משנות את התמונה? ועוד איך.

פיטר לינץ’ אמר פעם ש”אם אתם מקדישים 13 דקות ביום לקריאת נתונים מקרו-כלכליים, אתם מבזבזים 10 דקות מידי יום”. נתוני המקרו כל כך רבים, לא חד משמעיים, ולעיתים אף סותרים זה את זה, ולכן יש בזה הרבה הגיון. לכן, לא מפתיע שבאפט סבור כי הפרמטר היחידי החשוב באמת לקביעה האם השוק יקר או זול, הוא היחס בין שווי השוק של כל החברות הציבוריות לתמ”ג של המדינה (תוצר מקומי גולמי, הערך הכולל של כל המוצרים והשירותים הסופיים שיוצרו בתחום המדינה בשנה מסוימת).

בשפה פשוטה, היחס בין שווי השוק הכולל לבין התמ”ג הוא למעשה מעין מכפיל מכירות של המדינה כולה, בדומה למכפיל המכירות של חברה (שווי השוק שלה לחלק לסך המכירות), ולכן הוא פרמטר מצוין לבחינת רמת התמחור של השוק. ההיסטוריה מלמדת, כי כאשר היחס נע בין 0.75 ל- 0.9, השוק נסחר במחיר הוגן. יחס נמוך יותר מרמז כי השוק זול, ויחס גבוה יותר אומר שהשוק יקר.

אם הייתם נעזרים בפרמטר זה, הייתם יכולים להרגיש שהשוק נסחר מאוד ביוקר בסוף  2007, משום שהיחס הזה עמד על ערך גבוה למדי של 1.2. באופן דומה, בסוף 2008 הייתם יכולים להבין בקלות כי השוק זול באופן קיצוני, היות והיחס היה נמוך מ- 0.6. היום, היחס עומד קצת מעל 1, מה שאומר שהשוק הישראלי נסחר קצת יותר ביוקר מהשווי ההוגן שלו.

היחס בין שווי השוק לתמ”ג, גם יכול לסייע לנו להעריך איזו תשואה יניב שוק המניות בעתיד. באופן כללי, התשואה של השוק נקבעת על ידי קצב הצמיחה של החברות, תשואת הדיבידנד שהן מחלקות (היחס בין הדיבידנד למניה לבין מחיר המניה) והשינוי בשוויין לאורך התקופה המדוברת. אם נניח כי המשק הישראלי יתנהג באופן דומה למה שהיה בעשור האחרון, כלומר החברות יצמחו בשיעור שנתי ממוצע של כ- 4% ותשואת הדיבידנד שלהן תהיה 3%, ונניח גם כי בסוף העשור היחס בין שווי השוק הכולל לתמ”ג יחזור לערך הממוצע (כ- 0.8), נקבל כי התשואה השנתית הצפויה לשוק המניות הישראלי תהיה נמוכה מ- 5%.

גם הריבית במשק משחקת תפקיד חשוב בהשפעה על שוק המניות – כשהיא נמוכה, אין חלופות השקעה נטולות סיכון ולכן רבים נוהרים לעבר המניות והן עולות יותר. מנגד, כאשר הריבית גבוהה, האפיקים הפחות מסוכנים מאפשרים להשיג תשואה נאותה, ולכן שוק המניות נפגע. בהנחה שהריבית במשק רק תלך ותעלה מנקודת התחתית בה היא נמצאת היום, אפשר להניח כי התשואות שיניב השוק יהיו אף נמוכות יותר מהערך שקיבלנו.

ברור שהחישוב שעשיתי כאן הוא כללי בלבד ובמהלך העשור הקרוב יהיו לא מעט עליות וירידות. יחד עם זאת, המסקנה פשוטה: מהנקודה הנוכחית, יש סיכוי סביר שהתשואה של שוק המניות בעשור הקרוב תהיה נמוכה. לכן, מי שירצה להשיג תשואה גבוהה יותר, יצטרך לחכות לירידות משמעותיות של השוק, או להקדיש זמן לחיפוש מניות בודדות שינצחו את השוק.

דיון

  • ישי  24/05/2010

    יש כאן דבר אחד שלא הבנתי: צמיחת התמ”ג בארה”ב היא בערך 3% אם אני לא טועה, והשוק עולה בממוצע -10%, ולכן היחס המדובר אמור לעלות באופן קבוע

  • ברוך  22/12/2010

    ינון, אתה יכול להסביר איך מחשבים את זה?
    איך מחשבים את שווי השוק ואת התל”ג? ואיפה מוצאים את המספרים בשביל החישוב?

    תודה רבה!

  • ינון אריאלי  26/12/2010

    היי ברוך,

    שווי השוק הכולל הוא פשוט סכום של שווי השוק של כל החברות הציבוריות בבורסה (תוכל לראות את זה באתר של הבורסה). את התמ”ג (ולא תל”ג) יהיה לך קשה לחשב בעצמך, אבל באתר של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה או באתר של בנק ישראל תוכל לראות את הנתון העדכני.

השאר תגובה

* כתובת המייל שלך לא תפורסם
* אנו מנועים מלענות על שאלות בנוגע למניות ספציפיות